Акції ММК - "за" і "проти"

1. ММК сьогодні - потужна і велика компанія
2. ММК - непопулярна у інвесторів компанія
3. Фундаментальних причин поточної низької вартості акцій немає
4. Акції ММК - дивіденди будуть хороші
5. Останній тест - наявність червоних прапорів

У березні рублева капіталізація фондового ринку Росії істотно скоротилася - за індексом ММВБ на 15% в рублях і на 25% в $. Причиною цього падіння послужили не фундаментальну зміни перспектив Росії або картини світу, а Крим: фактор локальний, політичний і навряд чи тривалий.

Але коли на ринку руху проходять під гнітом емоцій, то гріх цим не скористатися. У даній ситуації дуже сильно і часом несправедливо знизилися ціна на російські акції. Особливо на деякі. Ось ці деякі мені і захотілося прикупити.

Одна з таких компаній - ММК: на мою думку, одна з кращих інвестиційних можливостей цієї весни - купити акції ММК за ціною нижче 6 руб. за штуку. Що я і зробив 17 березня 2014 року в обсязі 2.5% від розміру портфеля за середньою ціною в 4.8 руб. за штуку.

Розберемося, що ж за звір ця компанія ММК: чому компанія недооцінена і який прибуток може принести сміливому інвестору.

ММК сьогодні - потужна і велика компанія

• Другий найбільший виробник сталі в Росії
• Яка відвантажує близько 12 млн. Тонн сталевої продукції на рік
• З найбільшою часткою продажів на внутрішньому ринку (75-80%) серед великих металургійних компаній (майже вся сталь в Росії проводитися 6 компаніями: Северсталь, ММК, НЛМК, Євраз, Металоінвест і Мечел)
• З фокусом на листовий прокат (використовується для виробництва автомобілів, труб, металоконструкцій і багато чого іншого)
• Із середньою виручкою близько 8 млрд. $ На рік (від 5 до 2009 до 11 в 2008)
• Більш-менш регулярно сплачує дивіденди, хоча і мізерні останнім часом
• З відносно міцним балансом і запасом ліквідності
• З ринковими власниками
• При цьому стратегічно важливе підприємство для країни
• І завершила великий інвестиційний цикл

ММК - непопулярна у інвесторів компанія

Я б навіть сказав, вкрай непопулярна у інвесторів компанія. Її акції коштують дешевше, ніж на початку 2009 року в абсолютних величинах, а з урахуванням інфляції дешевше на 45%:

Динаміка акцій ММК і конкурентів

Якщо не враховувати практично збанкрутілий Мечел (MTLR), то результат гірше ніж у НЛМК (NLMK) і Северстали (CHMF).

Звичайно з 2010 р вартість всіх сталеварів істотно зменшилася і не без причин:

• Зростання цін на сировину (залізну руду і лом) збільшив собівартість стали
• Ціни на сталь при цьому залишилися практично незмінними і навіть незначно зменшилися
• Їх майбутнє зростання малоймовірний через серйозне надлишку сталеплавильних потужностей в світі
• Зростають побоювання щодо уповільнення Китайської економіки - домінуючого споживача сталі і залізної руди

Але вартість акцій ММК знизилася набагато більше, ніж у інших компаній в галузі через те, що:

• Компанія погано забезпечена своїм сировиною і рентабельність її операцій сильно залежить від цін на залізну руду і вугілля, які в останні 3 роки були досить високими - в результаті рентабельність по EBITDA знизилася з 20-25% в 2009-10 рр. до 10-15% в 2011-2013 рр.
• Компанія витрачала дуже багато коштів на інвестиції, набагато більше ніж заробляла, в основному на технічне переозброєння і модернізацію виробництва - близько 5 млрд. $ Тільки за 2009-2013 рр.
• Чистий борг компанії збільшився на 2.5 млрд. $ І зараз становить близько 3.0 млрд. $ Або 2.8xEBITDA.

Тобто аналітикам формує попит не подобатися бізнес модель, індустрія і практика «закопування» капіталу в безперспективні проекти.

Але чи справедливі вони? - моя відповідь ні. Фундамент у ММК міцний, історія останнім часом неприваблива - але в минулому хороша, взяти хоча скільки акції ММК платили дивідендів ... Загалом потрібно, розібратися детальніше.

Фундаментальних причин поточної низької вартості акцій немає

Почнемо з аналізу основних фінансових показників компанії:

Ключові фінансові показники ММК

• Капітал компанії - 9 млрд. Дол (капітал = активи - зобов'язання), при поточній ціні на акції ratio P / B близько 0.3x. Тобто компанія коштує 30% від своїх чистих активів.
• Чистий борг компанії (борг - гроші) близько 3.0 млрд. $, При цьому у ММК є ліквідна інвестиція в торгованих компаній FMG, яка при продажу знизить чистий борг на 0.7 млрд. $.
• Грошовий потік від операційної діяльності, трохи нижче ніж EBITDA і становить близько 1.0 млрд. $ На рік
• EV / EBITDA = 4.5-5.0x
• Компанія завершила інвестиційний цикл (вклала 5 млрд. Дол. В розвиток в 2009-2012 рр.) І почала розплачуватися з боргами: чистий борг за 1 рік 9 місяців знизився на 1.0 млрд. $
• При цьому компанія виплатила 96 млн. $ Дивідендів
• Тобто компанія генерує по 0.5-0.6 млрд. $ На рік коштів, які можуть використовуватися або на погашення боргу, або на виплату дивідендів
• Компанія має низький рівень дебіторської заборгованості і середній рівень запасів - тобто проблем зі збутом продукції немає
• в цих цифрах є ще багато чого корисного і цікавого, але основні речі я перерахував

Тепер про ринкову капіталізацію. Її потрібно оцінювати в моменті, так як постійно змінюється курс акцій і $ до рубля, але можна грубо прикинути, що на 3.2 руб. вартості акції припадає 1 млрд. $ капіталізації. При ціні 3.2 руб. компанія коштує для акціонерів 1.0 млрд. $, при 6.4 руб. - 2.0 млрд. $, При 9.6 - 3.0 млрд. $ І так далі. Зараз акція коштує близько 5.5 руб., Тобто капіталізація 1.7 млрд. $. EV становить = 1.7 + 3.0 (чистий борг) = 4.7 млрд. $. (Чому це важливо і як на цьому можна заробити читайте в статті EV - enterprise value: що це таке і чому це важливо? .)

Перейдемо до обгрунтування покупки.

Акції ММК - дивіденди будуть хороші

Уявімо як можуть розвиватися події для нас - акціонерів компанії, а саме як компанія буде використовувати кошти. Як я зазначив вище вільних коштів у компанії близько 0.5-0.6 млрд. $ На рік. Основні варіанти їх використання може бути 3: погашення боргу, дивіденди і нові інвестиції.

Що буде з вкладеними грошима в кожному сценарії ?:

Сценарій 1 - погашення боргу. Кращий сценарій для інвестора: Протягом 2014-15 рр. ММК може погасити борг на 1.0-1.2 млрд. $ Або навіть більше на 0.7 млрд. $ Продавши акції FMG. Тоді, навіть при незмінному EV в 4.7 млрд. Дол. Частка акціонерів збільшитися з 1.7 до 1.7+ [1.0-1.9] млрд. $ І складе [2.7-3.8] млрд., Тобто ціна акцій зросте на 60-120% за 2 року або до 9-12 рублів. А адже ринок може оцінити і зниження частки боргу і розумне використання коштів. Акції піднімалися в ціні і до 32 руб ...

З урахуванням того, що ММК історично тяжів до низького рівня боргу (а власники у нього залишилися незмінними), а також фокус на його погашення в останні 2 роки, цей сценарій найбільш вірогідний (70%).

Сценарій 2 - дивіденди. Хороший сценарій для інвестора: Якщо ММК направить вільні кошти на дивіденди, то при поточній ціні акцій дивідендна прибутковість складе 30-35% рр. і це без урахування можливих спеціальних дивідендів від продажу частки в FMG. Я вважаю цей сценарій малоймовірним, але думаю, що 100-200 млн. $ Компанія розподіляти буде (прибутковість 6-12% рр.)

Сценарій 3 - інвестиції. Поганий, але малоймовірний сценарій: Власне з урахуванням заяв ММК про можливого продажу акцій FMG і проекту в Туреччині, а також дій по виплатах боргу, я не думаю, що компанія так вчинить. Проте навіть в цьому випадку, все може скластися для інвестора не так вже й погано - інвестиції можуть бути вдалими і в майбутньому можлива хороша прибуток. А також при реалізації такого сценарію, завжди можна буде продати акції - анти-інвестоцентрічное використання капіталу вже закладено в ціні.

У всіх цих сценаріях не враховуються можливі зміни ринкової кон'юнктури, які, на мій погляд, будуть для ММК позитивними: ціни на сировину нарешті знижуються, рублеві витрати - ФОП, електроенергія та інші також зменшилися на 20% щодо $, а ціни на сталь між тим хоч частково, але прив'язані до $.

Останній тест - наявність червоних прапорів

Як я писав в статті Як скласти портфель інвестицій? , Для успіху необхідна система і дисципліна, щоб їй слідувати. Будь-яку, навіть саму на перший погляд привабливу інвестицію потрібно перевірити на вошивість: фактори No Go (Ні Інвестиції).

Для компаній, що працюють в циклічних галузях, до яких відноситься і ММК, у мене є питання, по яких я б не хотів почути «так»:

• Закінчується чи цикл зростання цін на сталь? - немає, ціни на сталь далекі від історичних максимумів і в останні роки не росли, незважаючи на зростання цін на сировину
• Затоварені чи склади? - запаси ММК на рівні 15% від виручки (на кінець 3 кв. 2013), що нижче ніж в 2009-2012 рр. (Від 16 до 19%)
• Погіршується чи конкурентна позиція компанії? - немає, навпаки компанія вклала величезні кошти в модернізацію
• Чи збільшується ціновий тиск на собівартість? - немає, ціни на сировину зменшуються, а також вартість ФОП та інших факторів в рублях
• Чи знижується попит? - немає, так як основний ринок - Росія з величезним дефіцитом інфраструктури і для розвитку якої потрібна сталь
• Переважають чи Greenfield проекти над Brownfield *? - немає, інвестиційний цикл закінчився

* Greenfield - «в чистому полі», тобто будівництво заводів, риття кар'єрів та інше, Brownfield - «на наявних майданчиках», тобто в основному оптимізаційні проекти на наявних майданчиках

Тобто чинників, які могли б мене відлякати немає. Тест пройдено - акції ММК за ціною до 6-8 рублів варто брати.

Дисклеймер: будувати прогнози - справа невдячна і моя думка є тільки моїм, тому кожен повинен думати своєю головою як діяти. Тут представлена ​​лише інформація для роздумів, а не керівництво. Ви несете відповідальність за своє життя!